摘要：
风险点：双焦供给放松；钢厂限产加码；政策风险。
一 焦炭
1.供应：山西、山东限产，焦炭产量增加难
10月22日，山西省工业和信息化厅、山西省生态环境厅发布《关于开展2021-2022年秋冬季错峰生产的通知》，对钢铁、焦化、有色、铸造、化工、建材等重点涉气行业企业实施秋冬季错峰生产。分两个阶段实施：第一阶段为2021年11月1日-2021年12月31日；第二阶段为2022年1月1日-2022年3月31日。通知要求，各市错峰生产方案及企业清单于10月29日前分别上报山西省工信厅、省生态环境厅，并在当地主要媒体予以公告。事实上，此前环保督察组便持续在山西各地督察，对当地焦化厂出焦情况产生一定影响，督察结束之后大概率也将出台焦化厂整改措施。山西地区因环保督察、秋冬季错峰生产方案，焦企产能受限。
山东省在6月份印发了《2021 年全省焦化产能和产量压减工作方案》，要求全省焦化产能由4600万吨压减到3300万吨左右，焦钢比降至0.4左右，产量控制在3200万吨。此后，中央环保督察组入驻山东期间，多家焦企处于焖炉或半焖炉状态，焦化厂开工率普遍在30-50％。目前，限产仍在持续，预计山东地区会严格落实文件要求，焦炭产量难有增量。
此外，冬奥会期间，河北地区大概率也会出台限产措施。因此，整体来看，焦化产能较大的省份：山西、河北、山东目前正在经历或未来很有可能限产，焦炭产量增长受到限制。据钢联数据，截至10月21日，全国230家独立焦企样本：剔除淘汰产能的利用率74.85％，环比前一周减0.32％；焦炭日均产量54.49万吨，环比前一周减0.23万吨。
数据来源：钢联，美尔雅期货
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2.需求：钢厂限产最严阶段已过，库存偏低，冬储补库逐步开启
多地要求粗钢压减任务在11月前完成，9月份铁水日均产量降至最低，进入10月份，虽限产持续，但部分钢厂有复产现象，因为据测算按照目前的日均铁水产量214左右的水平，基本就可以实现粗钢全年平控目标，后期或将难以见到铁水产量的进一步明显下滑。
数据来源：钢联，美尔雅期货
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从库存来看，焦炭总库存处于近年低位。截至10月22日，焦炭总库存（四港口+110家样本钢厂+100家独立焦化厂）576.85万吨，比去年同期降20％。其中，四港口库存总量121.10万吨，比去年同期降50％；110家样本钢厂库存412.19万吨，比去年同期降10％。焦化厂因钢厂限产库存有所累积。钢厂焦炭库存处于绝对低位，存在补库需求，另一方面，冬储补库也逐步开启，对焦炭的需求不宜过分悲观。
数据来源：Wind，美尔雅期货
3.成本：保供挤占配煤，抬升焦化入炉成本
国家保供电煤的政策致使部分跨界煤种：瘦煤、气煤等转用作动力煤，炼焦配煤资源变少，价格上涨，抬升了焦化企业入炉成本。此外，保供政策在运输方面也偏向动力煤，市场运输资源紧张，汽运费明显上涨，这使得原本就利润微薄的焦企雪上加霜。为此，山西、河北、江苏多地焦企在10月25日提涨焦炭200元/吨，虽下游钢厂还未予回应，但提涨预期较强。
二 焦煤
1.供需：现实偏紧，预期缓解
焦煤方面，受保供政策影响，各地煤矿产量有所提升，焦煤供需偏紧局面有缓解预期，然晋陕蒙等地区国有煤矿暂多以保供电煤为主，产地炼焦煤供应依旧紧缺。进口方面，澳煤进口仍受限，蒙煤通关量有所好转，近期日通关车辆维持在300-400车左右。但近日蒙古疫情再次反弹，国内疫情也出现抬头，截至10月24日内蒙古确诊病例已达19例，蒙煤后期通关情况仍存隐忧。
2.政策：政府干预动力煤价格，焦煤受牵引较大
10月19日，发改委明确表示将充分运用《价格法》规定的一切必要手段，研究对煤炭价格进行干预的具体措施，促进煤炭价格回归合理区间。此后又多次发文，直指动力煤价格。政府“促进煤炭价格回归合理区间”的态度非常坚决，预计动力煤价格在国家干预下易跌难涨，这对焦煤价格的牵引力不容忽视。
三 焦化利润估值
据钢联数据，截止10月21日，全国30家焦企吨焦盈利269元，环比前一周降53元。其中，山西准一级焦、山东准一级焦、内蒙古二级焦、河北准一级焦分别盈利218、109、316、284元，分别较前周降64、110、5、22元。
盘面利润方面，焦化盘面利润已经从最低点-726.15逐步修复至-120.65，仍处于亏损状态。此前因焦煤上涨幅度超过焦炭，盘面焦化利润出现大幅亏损。而后动力煤降温，焦煤盘面下降幅度超过焦炭，双焦盘面关系逐步恢复正常，焦化利润也逐步修复。目前盘面焦化利润估值依旧偏低，后期有进一步扩大的可能。
数据来源：钢联，美尔雅期货
数据来源：Wind，美尔雅期货
整体来看，焦炭在基本面上略强于焦煤。供应上，山西、山东限产，焦炭产量增加较难；需求端，钢厂限产最严阶段已过，而库存偏低，冬储补库逐步开启；此外国家保供电煤挤占炼焦配煤，抬升焦企入炉成本，现货提涨预期强烈。而焦煤随着保供政策的实施，供需偏紧的局面预期缓解，加之政府干预动力煤价格，预计对焦煤也会形成一定压力。目前，焦化盘面利润估值偏低，或可考虑布局做多焦化利润。
本文源自美尔雅期货研究院
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