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2023-05-25 19:26:10 财经资讯阅读 0

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记者 | 尹靖霏
编辑 |

被视为“隔膜茅”的恩捷股份，是否会从神坛上跌落？

历经李氏兄弟的黑天鹅事件，千亿市值的恩捷股份（002812.SZ）股价一路下跌，市值5个交易日跌去近240亿元，跌幅累计近18%。11月28日一开市恩捷股份先跌后涨，开市20分钟内股价下跌2.86%，后微涨0.72%，其中超大单和大单均呈现出逃迹象，而接盘的则是中单和小单，最终收跌0.55%，市值1154亿元。

11月21日恩捷股份突发公告，董事长李晓明（Paul Xiaoming Lee）和副董事长兼总经理李晓华，因相关事项被公安机关指定居所监视居住。律师表示，这是刑事强制措施，这意味着李晓明和李晓华可能涉嫌刑事犯罪。11月22日至25日4天内主力资金流出超38亿元。

依托并购，靠资本市场输血，李氏家族完成了百亿身价的“华丽蜕变”，恩捷股份更是市值千亿。此次黑天鹅事件下，这家被称为隔膜茅的公司未来是否会跌落神坛？

公司起飞靠并购，业绩增长靠融资扩张，一旦融资、借贷之路被阻该如何发展？加之恩捷股份还处于大规模的扩产能阶段，诸多项目已经上马，嗷嗷待哺之际，资金链一旦紧张又会面临什么样的境地？

2022年三季末恩捷股份一年内急需偿还的债务本金就高达84亿元，公司账上货币仅为28.71亿元，还不足以偿还短期借款。有律师表示，此次黑天鹅事件下，未来3年公司定增、发行可转债的融资之路或受阻，此前推出的128亿元的定增计划也许面临胎死腹中的局面。随着事态发酵和股价的下跌，未来银行贷款的授信额度是否会收紧？

此外，公司目前超3650万股的质押股票已跌破平仓线。

而股价震荡下，买单的永远是4.4万户投资者，李氏家族早已从二级市场上套现了超35亿元。

510亿身价李氏家族减持不断

恩捷股份最初前身为玉溪创新工贸有限公司，2001年成立于云南玉溪，2013年成立了上市前身云南创新新材料集团，业务范围也从普通彩印扩展至特种纸、烟标、无菌包装和BOPP膜等综合性包装印刷业务。

2018年开始，公司主营业务拓展至锂电池隔离膜。锂电池隔膜，是位于锂电池正负极之间的一层多孔薄膜，是锂电池四大主材之一（另外三种是正极、负极、电解液）。其主要功能是隔离电池正负极，防止短路。

踏上新能源的风口，恩捷股份逐步成为锂电池隔膜这一细分赛道的“一哥”。2018年9月公司更名为云南恩捷新材料股份有限公司，股票简称变更为恩捷股份，股票代码不变。

恩捷股份的实际控制人为李氏家族，共有6位，其中多位具有美国国籍：

李晓明（PaulXiaomingLee）、Yan Ma、Sherry Lee；
李晓华、Yanyang Hui、Jerry Yang li
其中，李晓明、李晓华为兄弟关系；
李晓明与YanMa为夫妻关系，与SherryLee为父女关系；
李晓华与YanyangHui为夫妻关系，与JerryYangLi为父子关系
（即PaulXiaomingLee与YanMa及SherryLee为一个家庭，李晓华与YanyangHui及JerryYangLi为一个家庭）

截至今年9月底，李晓明直接持有恩捷股份1.26亿股，持股比例14.14%；李晓华直接持有6691.9万股，持股比例为7.5%。李晓明家族成员Sherry Lee、Jerry Yang Li、其家族控制的玉溪合益投资有限公司，分别持有恩捷股份7129.8万股、1473.5万股、1.19亿股，合计持股比例为23.03%。加上李晓明兄弟直接持股，其家族合计持有恩捷股份44.67%的股份。

在2022胡润百富榜中，李晓明（Paul Xiaoming Lee）以440亿元的财富值位列云南企业家之首，李晓华财富值为325亿元。按照11月25日公司市值1148亿元计算，李氏家族在A股上的身价超510亿元。

李氏家族的身价是如何拔地而起的？

一是不断并购。

左手倒右手将上海恩捷装入上市公司平台上。上海恩捷创立于2010年，同为李晓明、李晓华创立，兄弟各持股18.58%和18.41%。并购方式为恩捷股份发行股份支付对价51.8亿元，此次发行股份购买资产的发行价格为50.83元/股。

此后，公司加速并购，2018年收购了江西瑞通，2020年收购了苏州捷力和纽米科技，迅速成为湿法锂离子电池隔膜的龙头。

通过不断并购，恩捷股份占领了锂电隔膜的高地，一举成为行业老大。2021年全球隔膜出货量108亿平，其中来自中国隔膜出货量占72%，而恩捷股份又独占大头，出货量超过31亿平，占据全球份额的29%。

但在成为锂电隔膜一哥的道路上，期间的并购或另有玄机，甚至可能涉嫌刑事犯罪。

2018年恩捷股份并购江西省通瑞新能源科技发展有限公司(下称“江西通瑞”)，。

江西通瑞是一家锂电池隔膜企业，注册地在江西省高安市，成立于2017年4月。根据第一财经日报的报道，江西瑞通收到了几亿元的财政补助，以及5亿元的贷款，低价受让了300多亩工业用地。但上述十几亿现金资产，并未体现在收购财务报告中。2018年11月，恩捷股份收购江西通瑞时，公开了江西通瑞的财务数据：截至2018年9月30日，江西通瑞总资产8.89亿元，负债总额7.57亿元，净资产为1.31亿元。

值得玩味的是在该公司成立和被收购之际，袁和庚正担任高安市委书记。2022年10月，中央纪委监委网站通报，袁和庚构成严重职务违法并涉嫌受贿犯罪，数额特别巨大，经中共宜春市纪委常委会会议研究决定给予袁和庚“双开”处分。

2022年11月22日公司董事长李晓明（Paul Xiaoming Lee）和副董事长兼总经理李晓华，因相关事项被公安机关指定居所监视居住。

“如果上述事情属实，拔出萝卜带出泥，在高速发展中恩捷股份是否存在其他暗雷？其内控机制又是否有效？”市场上有不少人士认为，公司在江西的业务或将受到严查。

根据界面新闻记者统计，恩捷股份在江西的公司至少达4家。包括陷入风波的江西通瑞在内，4家子公司的注册地均在江西省高安市。

从注册资本看此4家子公司的规模并不算小，注册资本金多在数亿元，实缴的资本金多在数千万元之间。卷入风波的江西通瑞规模最大，注册资本达12亿元，且均为实缴资本，在缴社保的员工850人。

二是不断融资。

自上市以来，根据界面新闻的统计，恩捷股份通过资本市场完成融资近200亿元。

2016年其IPO募资124亿元；
2018年募集资金达8亿元，用于珠海恩捷隔膜 1 期年产量达 41,666.67 万平方米的 5 条湿法生产线；
2020年其再次发布定增50亿元，用于无锡恩捷新材料产业基地二期扩建,江西省通瑞新能源科技发展有限公司锂离子电池隔膜一期扩建项目,补充流动资金；
2020年1月发行可转债16亿元。

5年内完成200亿元的融资后，2021年11月公司又抛出超128亿元的定增。用于投资建设重庆恩捷、江苏恩捷、江苏睿捷、苏州捷力共计2亿平方米的锂电池隔膜与涂覆膜项目和补充流动资金。

在A股融资的同时，恩捷股份不断加大银行信贷。自2016年上市以来，通过银行借贷的资金累计达300亿元。

业绩起飞靠并购，业务发展靠融资。恩捷股份股价从2019年7月的30元附近涨至2021年9月的320元附近，将近翻了十倍。2021年9月14日市值攀至历史高峰，达2767亿元。当日收盘价高达309元/股。

在股价上涨的同时，李氏家族不断减持，套现数十亿。

根据界面新闻统计，从2018年至2022年6月21日，李氏家族减持套现的金额高达35.34亿元。

其中李氏家族直接减持套现金额达28.59亿元，李晓华通过玉溪合益投资、上海恒邹2家私募套现达6.7亿元。

更值得注意的是2021年11月公司前脚披露128亿元的巨额定增，后脚减持套现。11月30日恩捷股份披露，公司股东和高管拟合计减持股份为2454万股，若按彼时收盘价计算，减持金额合计62.38亿元。

输血生命线受阻

这场黑天鹅事件会持续多久？对于“隔膜茅”的破坏力又能有多大？

此前律师在接受界面新闻采访时就曾表示，监视居住最长可到6个月。监视居住后，如果出现违规外出或者串供、或者案件性质发生变化、或者证据进一步证明案情严重的，可以改为拘留或者直接改为逮捕。如果是先改为拘留，拘留期间犯罪事实可以基本确认的，在拘留之日起三十日内可以逮捕。

逮捕后的时间不确定，一般要持续到审判终结。从现实情况看执行审查起诉需要2到7个月。如果很快就判决了，要么就放人，要么就转为服刑。有的案件特别复杂，还可以延期，从逮捕到判刑，一年两年的都有。

对实控人遭监视居住，11月22日公司连忙回应。

在客户合作上：
恩捷股份表示，在客户资源上，公司的战略核心客户对恩捷的现有业务以及后续合作充满信心。今年最后两个月订单充足，客户需求稳健。尤其是国内和海外的核心客户与公司一直保持深度合作。
预计2023年整个锂电池行业对隔膜的需求持续增长，对于明年的业务，恩捷内部已经做好充分的准备，公司已经跟绝大部分战略合作客户落实了明年的合作，现在的预期已超出了公司产能，公司一定会最大程度的保证明年客户对隔膜材料的需求。
在财务上：
公司称，目前公司账面资金充沛，公司进行了极限的压力测试，足以支持公司现有的生产经营和资本支出，最近和现有合作银行进行了沟通，他们都表达了对公司的支持。

未来，是否真会如公司所言？

“李氏兄弟被被监视居住，其中李晓华为公司总经理，负责公司总体业务。监视居住期限最长不超过6个月，在此期间其一般的通讯都会受到限制。此次事故将对公司带来较大冲击，除非公司治理结构非常好，能有快速的反应能力，在公司技术和战略上能顶上。”某北京律师事务所律师告诉界面新闻记者。

更为直接的冲击则是公司融资之路，产能扩张之路大概率受阻。

在业绩一直上涨的背后，恩捷股份不断扩产隔膜产能。

根据业内人士介绍，隔膜行业的重资产特征来自于行业的设备投资非常之高。例如，星源材质（300568.SZ）的“高性能锂离子电池湿法隔膜及涂覆隔膜（一期、二期）项目”，总投资 75 亿元，硬件设备投资 50.61 亿元，占比 67% 。

与其它电池材料相比，隔膜行业的投资门槛也比较高，金额相当惊人。机构测算，隔膜单 GWh 投资额通常在 5500 万以上，略高于三元正极，是负极材料的 2~3 倍，电解液的 7 倍以上。

根据2021年年报披露，恩捷股份在建的13个项目共需投入216亿元，但截至2022年年初也才投入35.8亿元，彼时这背后还有超180亿元的缺口。值得注意的是2021年128亿元的定增项目钱还没到位，但已经开工，截至2021年末投资规模已达百万元级别。

与此同时，恩捷股份和外界超百亿的合作项目推进或将大幅延缓，仅2021年外界合作的项目就超130亿元。

2021年11月公司与全球锂电池行业龙头宁德时代开展合作，项目计划总投资额为80亿元，合资共同投建锂电池湿法及干法隔离膜项目。80亿元投资中的一个即是在厦门推进的项目，2022年6月21日公告称，将在厦门建设锂离子电池隔膜基膜与涂布分切生产线项目，由恩捷股份与宁德时代分持51%、49%的平台公司作为建设和运营主体。总投资52亿元，拟建设16条锂离子电池隔膜基膜和涂布分切生产线，计划2023年建成并部分投产
2021年8月公司与亿纬锂能(300014.SZ)签订合资经营协议，项目计划总投资额为52亿元；共同合作在湖北荆门投建16亿平方米的湿法锂电池隔离膜项目。

恩捷股份现金流紧张，超50亿元的项目合作，合作方亿纬锂能又能拿出多少钱？亿纬锂能现金流已趋于紧张，项目推进或面临一定变数。2022年9月末，亿纬锂能负债超444亿元，有息负债率高达63.2%，这意味着公司需偿付利息的债务高达280亿元，仅按照1年期贷款市场报价利率(LPR)为3.65%计算，每年利率也超10亿元。其次1年内需偿还的债务本金达31亿元，而亿纬锂能账上的货币资金刚超52亿元。

11月28日，亿纬锂能在互动平台表示，与恩捷股份的合作项目未受影响，进展正常；双方按既定计划正全力推进16亿平方米湿法锂离子电池隔离膜和涂布膜项目的建设。事实是否真如其所称？

嗷嗷待哺的大批项目背后，恩捷股份账上资金并不多，现金流趋于恶化。

从表面看，恩捷股份业绩一直处于上涨态势。从当前业绩看，公司2022年全年营收将破百亿，2022年前三季度公司营收近93亿元，归母净利超32亿元。当期仅应收账款和应收票据就达近70亿元，仅2022年1-9月应收账款和应收票据就达22亿元。这意味着今年前9个月公司超90亿元的营收中，超20%的营收来自客户的赊账。