（报告出品方/分析师：华创证券 马金龙 刘岗）

一、国企改革先锋，开启跳跃式发展

（一）公司是广东省国资稀有资源企业

广晟有色金属股份有限公司（广晟有色，600259.SH）位于广东省广州市。公司由始建于1953年的广东省冶金厅、1983年成立的中国有色金属工业广州公司、2002年改制而成的广东广晟有色金属集团有限公司沿革而来，于2009年1月借壳海南兴业聚酯有限公司在上海证券交易所上市。

公司始终坚持按照打造稀土、铜、钨战略性资源旗舰企业的战略定位，持续优化和丰富公司产业结构。通过横向构筑“稀土、铜、钨” 三大产业布局，纵向打造“矿山开采、冶炼分离、精深加工、贸易流通与进出口”完整的稀土产业链，形成了“12345+1”的产业格局。

在上游资源端，公司拥有 1 个铜矿企业、2 个百年钨矿、3 个稀土矿山，公司是广东省唯一合法稀土采矿权人，而持股的 40%的大宝山铜矿和在产的平远仁居、大埔五丰稀土矿也是公司目前上游资源端利润的主要来源；在中游冶炼分离方面，公司拥有南方离子吸附型稀土矿中重稀土分离能力 14000t/a，2022 年中重稀土矿开采指标为 2700 吨，在下游磁材领域，公司控股智威公司，参股东电化公司，以及晟源公司 8000t/a 高性能钕铁硼永磁材料项目，将进一步拓展公司在高性能永磁材料及下游应用的市场份额。

2020 年至今，公司控股股东为广东省稀土产业集团有限公司，目前持有股比 38.45%。

公司的实际控制人未发生变化，仍为广东省人民政府国有资产监督管理委员会。公司于 2020 年 1 月 9 日收到控股股东广东省广晟控股集团有限公司通知，为做强做优做大广东省稀土产业，实现稀土牌照和产业的深度融合，并以此加快公司下属稀土矿山开发进程，广东省广晟控股集团有限公司拟将所持有的公司 129,372,517 股股份（占公司总股本的 42.87%），无偿划转给广东省稀土产业集团有限公司。本次股权无偿划转完成后，广东省稀土产业集团有限公司成为公司控股股东。

公司业务涉及铜硫板块、钨板块、稀土板块以及贸易板块四个板块，主要从事稀土矿开采、冶炼分离、深加工以及有色金属贸易业务。

其中，稀土板块公司参控股 3 个稀土矿企业、4 个稀土冶炼分离企业、5 个稀土深加工企业，钨板块公司有 2 家全资钨矿企业，铜硫板块公司控股 1 家铜矿企业，贸易板块有 2 家全资贸易企业。

公司主要从事稀土矿开采、冶炼分离、深加工以及有色金属贸易业务，生产产品包括稀土精矿、混合稀土、稀土氧化物、稀土金属、稀土永磁材料等。

（二）国企改革先锋，公司实现逆转式跳升

公司围绕“三步走”战略，聚焦国企改革三年行动，将三项制度改革作为重要突破口，建立起更加灵活高效的市场化经营机制，全面激发员工潜能，推动企业发生巨大转变，改革效益凸显，2020 年-2021 年和 2022 年前三季度，归母净利润增速分别为 15%、174%和 66%。

1、打造精简高效的管控体系

所属 10 家企业按照地缘相近、业务相似的原则划分为 4 个片区，由片区龙头企业进行统 管，有效整合片区资源，实现优势互补和降本增效。2019 年至 2020 年，10 家企业的领导班子成员减少 25%。

2、大力开展瘦身健体，提升劳动效率

所属企业利用一体化管控、股权市场化处置、生产经营方式调整等契机，全面推行瘦身健体工程，三年内减员 634 人，占比 30.91%，使企业转型升级轻装上阵。

3、加大中层干部调整力度，树立向“上”风向标

坚决打破“论资排辈”，以业绩论英雄；让合适的人“上车”、不合适的人“下车”，树立起鲜明的选人用人导向。2019 年以来，公司管理的干部跨板块、跨层级交流 85 人次，所属企业“一把手”调整率达 86.67%，中层干部的调整率达到 175.47%。

4、加大刚性约束力度，制定向“下”硬标尺

全面推行经理层任期制和契约化管理，强化目标责任制考核与刚性兑现。对考核达标但排名末位的领导人员，建立“一年降薪、两年调岗、三年解聘”的汰劣机制。对管理人员，建立健全末等调整和不胜任退出机制。

5、公司财务指标逆转式好转

2022 年前三季度实现营业收入 183.75 亿元，同比增长 64.80%，实现归属上市公司股东的净利润 2.12 亿元，同比增长 66.36%。2022 年三季度末，公司资产总额 84.90 亿元，同比增长 41.59%，归母权益为 34.23 亿元，同比增长 88.68%。

近年来，公司三费占营业收入的比重呈不断下降趋势且均处于极低水平，2021 年公司销售费用率为 0.21%，管理费用率为 1.03%，财务费用率 0.52%；公司持续加大研发投入，2021 年产生研发费用 0.43 亿元，同比增长 232.8%，研发人员共 112 人，同比增长 34.9%。 整体上，公司期间费用控制良好、费用结构持续优化。

2017-2021 年，稀土及相关产品营业收入占比波动较大，但是毛利润占比始终超过 50%。 另外，在稀土及相关产品中，稀土氧化物生产量及销售量占比最高，2021 年稀土氧化物生产量占比 94.47%，销售量占比 98.79%，且在 2020 年达到最高值，分别为 3888 吨、3527 吨。

二、实施产业链一体化布局，跨入高速成长阶段

公司依托广东省有色资源优势，产品聚焦稀土、铜、钨，重点发展稀土产业链，目前稀土产业已经初步形成从开采、冶炼、磁材全产业链格局。

在上游资源端，公司拥有 1 个铜矿企业、2 个百年钨矿、3 个稀土矿山，公司实际控制广东省内全部的 3 本稀土采矿证，是广东省唯一合法稀土采矿权人，而持股的 40%的大宝山铜矿和在产的平远仁居、大埔五丰稀土矿也是公司目前上游资源端利润的主要来源。

2022-2024 年自有稀土矿增量明显：公司 2022 年中重稀土矿开采指标为 2700 吨，在产的 平远仁居和大埔五丰稀土矿由于安全验收已经通过，2023 年有望满配额生产，2024 年公司持股 55%的新丰左坑稀土矿即将投产，生产规模为 3000 吨/年，资源量为目前公司在采稀土矿山合计储量的 8 倍。

红岭和石人嶂两个百年钨矿：通过引入战投和将矿山地采 转露采，为后续盈利提供保障。 在中游冶炼分离方面，公司拥有中重稀土分离能力 14000t/a，冶炼分离配额 5594 吨，控股 4 家稀土矿冶炼分离厂，掌握国内离子吸附型稀土矿冶炼分离最先进的生产工艺技术。

在下游磁材领域，公司全资控股智威公司，参股东电化公司，2022 年定增募资的 8000t/a 高性能钕铁硼永磁材料项目目前已完成一期（2000 吨）工程建设及设备安装调试等工作，进入试生产阶段，据定增预案数据，项目达产后年销售收入预计为 24.68 亿元，预计创造年均税后净利润 2.5 亿元。

（一）依托广东资源优势，资源开发高速猛进

1、掌控广东稀土资源，开发进入高速兑现期

（1）广东离子型中重稀土资源得天独厚

稀土元素通常被分为轻稀土和中重稀土两大类。根据稀土元素的原子电子层结构、不同的离子半径、物理化学性质以及在矿物中的共生情况等因素，稀土元素通常被分为轻稀土和中重稀土两大类。具体的轻稀土元素包括镧、铈、镨、钕、钷、钐、铕、钆 8 个元素；中重稀土元素包括铽、镝、钬、铒、铥、镱、镥、钪、钇 9 个元素；

稀土矿目前主要以氟碳铈矿、独居石、磷钇矿、离子型稀土矿这四种为主。

目前已发现的稀土矿物和含稀土元素的矿物约有 250 种，但具有工业价值的稀土矿物只有 50～60 种，适合现今选冶条件的工业矿物仅有 10 余种，用于工业提取稀土元素的矿物主要有四种：氟碳铈矿、独居石、磷钇矿和风化壳淋积型矿（离子吸附型稀土）。

我国目前稀土储量、产量均居世界第一。

据美国地质调查局（USGS）最新数据显示，2022 年全球稀土储量折合稀土氧化物约为 1.3 亿吨，其中，我国稀土储量为 4400 万吨，占比 33.8%，2022 年我国稀土产量占全球产量的 70%，中国占据绝对领先地位。

从地理位置来说，我国稀土资源呈现“南重北轻”的特点。离子型中重稀土矿主要分布在江西、广东、福建、云南等南方地区，其储量占我国重稀土资源储量的 90%，其中江西的赣州和广东的粤东中重稀土储量较大，分别为 57 万吨、50 万吨，占我国中重稀土总储量的比例为 44%、38%。轻稀土矿以内蒙古包头的白云鄂博矿为代表，主要分布在我国北方地区和四川凉山，其储量超过全国轻稀土资源的 80%。

我国南方的离子型重稀土矿十分稀缺。

离子型稀土矿学名风化壳淋积型稀土矿，是由含稀土的花岗岩或火山岩经过多年风化形成的黏土矿物，在该类矿床中，稀土以水合阳离子或羟基水合阳离子形式吸附在黏土矿物上。

全球已知的重稀土储量几乎都集中在我国南方地区，主要分布在江西、广东、福建、湖南等南方省份。

重稀土作为不可再生资源，由于资源流失严重，加上储量少、品位低等因素，离子型稀土可采储量面临即将枯竭的危险。

此外，南方离子型稀土大多位于偏远山区，山高林密，矿区分散，矿点众多，监管成本高、难度大，因此存在越界开采、非法开采、环境污染等问题，南方离子型稀土矿储采比已由 20 年前的 50 降至目前的 15，同时资源回收率较低，南方离子型稀土资源开采回收率不到 50％。

广东省是我国重要的离子型稀土资源富集地，省内稀土资源品种多、储量大、分布广，开采条件优越。据广东省 2015 年官方披露的数据显示，列入平衡表内储量仅有 27 万吨(以 REO 计)，由于本省矿床的普查勘探工作未跟上，开展的工作很少，统计进平衡表的此类矿床仅有 2 个，另有 90 多个开采点中储量未计入，尚待探明。省内稀土资源品种多、储量大、分布广，开采条件优越，有含中、重稀土元素高的离子型稀土矿。

（2）资源开发条件获得重大突破，产量进入释放期

公司作为广东省内唯一的合法稀土开采主体，稀土资源储备丰富，拥有广东省内全部的 3 本稀土采矿证，采矿权范围内稀土资源 12.4 万吨。2022 年国家配发中重稀土矿配额 2700 吨，占全国的 14%，但是由于前期采矿证扩界及安全生产条件要求，始终不具备全额生产条件。自 2020 年开始，公司三个主力稀土矿山先后在证照办理上取得重大进展，预计 2023 年开始进入大规模开采阶段。

1）在产稀土矿已经具备全配额生产条件，产量大幅增长

广东省平远县仁居稀土矿（持股比例 90%）：是中型规模的火山岩风化壳离子吸附型稀土矿床，自 1983 年开始采用传统落后的池浸、堆浸开采工艺，加上长期民采、盗采、多矿点开采，对矿区的生态环境造成了很大的破坏。

为了合理开发利用和保护稀土资源，2008 年 3 月 25 日，根据广东省国土资源厅《关于印 发广东省稀土矿资源开发整合实施方案的通知》（粤国土资矿管发 [2008] 76 号文），该方案经广东省人民政府同意，对仁居稀土矿区进行整合，整合的目的是解决仁居稀土矿资源储量与开采规模不协调的问题。

提出的整合方案是：“拟以仁居稀土矿和黄畲稀土矿所在矿区作为整合主体，只设置一个采矿证，继续由原采矿权人平远县华企稀土实业有限公司持有，但应重新核定矿区资源储量，重新划定开采范围。”整合后的矿山名称为：平远县华企稀土实业有限公司仁居稀土矿。

2011 年 5 月 4 日，国土资源部《划定矿区范围批复（国土资矿划字 [2011]16 号）》同意整合仁居稀土矿和黄畲稀土矿，由原来的仁居稀土矿采矿证、黄畲稀土矿采矿证整合为一个采矿证，继续由原采矿权人平远县华企稀土实业有限公司持有，整合后矿区总面积 10.0864km2。

2020 年公司成功取得自然资源部颁发的新采矿证，有效期到 2034 年 10 月 23 日，增加稀土资源储量 1.1 万吨，平均品位 0.173%，平远县华企稀土所属两个离子型稀土矿山仁居稀土矿与黄畲稀土矿的扩界整合工作已顺利完成，合并为平远仁居稀土矿。2022 年获得广东省应急管理局颁发的安全生产许可证。自此华企稀土公司完全具备大规模生产条件。

广东省大埔县五丰矿及扩大区稀土矿（以下简称“扩建工程”）位于广东省梅州市大埔县三河镇五丰村，距大埔县城约 18km，矿区地理坐标为：东经 116°35′22″～116°36′01″，北纬 24°22′20″～24°23′19″。

五丰稀土矿现采矿许可证编号为 C4400002009045120010955，年生产规模为原矿 11 万吨/年，矿区面积为 0.281km2。按照广东省国土资源厅文件《关于印发广东省稀土矿资源开发整合实施方案的通知》（粤国土资矿管发[2008]76 号）的要求，新诚基公司拟在原五丰稀土矿区南部扩大开采范围。2010 年 4 月 13 日，广东省国土厅以粤国土资矿管[2010]502 号文，批准同意五丰稀土矿拟整合矿区范围。

2010 年 8 月 23 日，国土资源部国土资储备字[2010]197 号文，对五丰矿及扩大区稀土矿资源储量评审予以备案，备案矿区范围内保有的资源储量（122b＋332+333）：矿石量 5871.46kt，稀土氧化物（REO）5481.04t，平均厚度 6.89m，平均品位 0.093%。2011 年 5 月 4 日，国土资源部批复同意大埔县新诚基工贸有限公司申请划定的矿区范围（国土资矿划字[2011]15 号），批复扩大区（含原矿区）矿区面积 2.3185km2，开采深度为由 556m 至 160m 标高。

大埔五丰矿原来由老矿区进行生产，22 年通过征山租地完成后，开始在新矿区开采，产量逐步攀升。据 2021 年报数据，全资子公司大埔县新诚基工贸有限公司所属大埔五丰稀土矿区稀土资源储量 2168.46 吨，平均品位 0.093%，年产量 150 吨，采矿权有效期为 2025 年 6 月 3 日。

以 2022 年 12 月公司取得广东省应急管理局颁发的安全生产许可证为重要节点，公司在产两座稀土矿山具备按照国家下发稀土配额数量全额生产条件。

稀土矿产量由 2021 年 的 681 吨提升到 2700 吨（2022 年国家配额）。同时，如果国家配额增加，公司也具有进一步增产条件。

2）资源储备暴涨，后续产量有望成倍增长

2022 年 7 月 10 日新丰广晟稀土开发有限公司（公司持股 55%）完成了左坑稀土矿采矿权全部办证手续，并于 7 月 8 日取得国家自然资源部颁发的《中华人民共和国采矿许可 证》，有效期到 2047 年 5 月 12 日。

新丰县左坑稀土矿区位于广东省韶关市新丰县遥田镇，矿产类型属花岗岩风化壳离子吸附型矿床。矿区范围内（探明+控制+推断）查明的稀土矿资源量为：矿石量 17152 万吨，其中，探明资源量矿石量 2894.4 万吨，控制资源量矿石量 7483.8 万吨，推断资源量矿石量 6773.6 万吨，南方离子型稀土储量资源为 11.14 万吨，是目前国内最大的单体南方离子吸附型稀土矿山。

储量是公司在采稀土矿山合计资源储量的 8 倍，资源价值量接近 400 亿。新丰矿依据矿床赋存特点，选择原地浸矿方法开采矿体，同时选矿工艺为水冶工艺流程采用以硫酸镁溶液为浸矿剂（无氨新工艺），以氧化镁浆液为沉淀剂，产品方案为氢氧化稀土富集物。

新丰矿计划工程总投资 1.72 亿元。

产品：稀土富集物，含水率 58%，稀土含量 18%，年产量约 1.7 万 t/a（折合为 92%REO，3000t/a），预计于 2024 年投产。项目建成后，公司稀土矿产量可到达 5700 吨，并且具备在配额增加情况下，产量进一步提升潜力。

2、传统钨矿整治提升，有望厚积薄发

红岭和石人嶂两座钨矿山已探明存在丰厚的钨矿及非金属矿产资源，且具备实施大型机械化开采等露天开采条件，拥有资源潜力丰富、开采成本低、安全隐患小等优势，目前公司已调整战略，拟对两个钨矿山进行转型升级，将开采方式由地下转为露天开采。

2.1 红岭钨矿（持股比例 100%）：引入战投共同开发

翁源红岭矿业有限责任公司为公司全资子公司，其所属矿区范围内拥有储量丰富的白钨资源，目前已探明的三氧化钨资源量（工业控制 332+推断 333）64054t，平均品位 0.158%； 同时还拥有其他伴生金属矿，其中 Mo7487.5t，Bi8664.8t，Cu25287.6t，Ga1215.0t，资源 价值高。该白钨矿床具有规模大、埋藏浅、可选性好等特点，开发利用前景好，适合大型露天开采。

红岭钨矿 6000t/d 采选扩建项目位于韶关市翁源县江尾镇红岭太平坝。

经过前期工作，红岭公司于 2021 年 11 月取得新的采矿权证，有效期为 2027 年 9 月 29 日。并先后完成了征地、环评、安全设施设计审查等工作。为进一步加快红岭公司白钨资源开发，公司通过公开遴选合作伙伴的方式，共同开发经营红岭公司矿产资源项目。

2022 年 7 月，润飞矿业和富鸿投资组成的联合体成功中选，并于 12 月签订《投资协议书》。协议约定，公司与富鸿投资共同注册成立合资公司，分别持股 51%、49%。润飞矿业、富鸿投资共同出资设立项目公司，有偿获得红岭项目的采场风化砂、废石、选矿厂尾矿等产品的处理、销售权。

2.2 石人嶂钨矿（持股比例 100%）：重点项目持续推进

石人嶂钨矿位于韶关市始兴县深渡水乡的莲花山，自 1917 年至今已有百年的开采历史，是国内较为典型的“五层楼”石英脉型钨矿。目前已探明储量2782.44吨，平均品位0.57%，年产量 15.8 吨，采矿权有效期为 2030 年 4 月 20 日。已探明储量丰富的辉绿岩资源，达到大型矿山规模，具备广阔的开发前景。

石人嶂公司重点项目有莲花山整治工程、低品位钨粗破系统综合技术改造、尾矿库回采销库工程。2022 年，莲花山整治项目进入正式施工阶段，并继续推进尾矿库销库工作，全面消除尾矿库安全隐患。

截止 2021 年底，低品位钨粗破系统中粗破厂 1 号挡墙建设施工的完成 70%目标；尾矿库销库工程中尾砂销售完成 130 万吨，完成目标的 60%，扭转了企业长期亏损的经济状况，消除“头顶库”这一重大安全隐患。

低品位钨粗破系统综合技术改造项目选用“棒条筛+三段一闭路破碎+整形+成品筛分”的工艺流程，项目建成投产后将实现粗破生产线总处理能力为 300 万 t/a，同时对原有钨选厂工艺及配套的给排水、电气、建筑等进行技术升级改造，改造后钨选厂规模从 500t/d 提高至 4000t/d。

3、铜硫矿进入稳产期

大宝山特大型多金属矿山，位于广东韶关，拥有丰富的铜硫矿产资源储量，且伴生丰富的钼、钨等矿产资源，资源潜力大。同时拥有华南地区规模最大的铜硫采场和选厂，以及广东省内最大的钨综合回收选厂。

目前已经探明的资源储量，铜精矿 2800 万吨，铜金属量 50 万吨、硫矿 8000 万吨，钨金属量 7 万吨，钼 35 万吨，同时槽对坑尾矿库还有铜硫资源 800 万吨、铁尾矿资源 1200 多万吨。

目前拥有年产铜精矿 1.5 万吨，硫精矿 130 万吨产能。2020 年公司以 4.37 亿元现金收购了间接控股股东广晟公司持有的广东省大宝山矿业有限公司 40%股权。大宝山公司拥有 2 宗采矿权和 1 宗探矿权。

（二）定增更新改造冶炼分离能力，为深加工打下坚实基础

广东省富远稀土有限公司（持股 100%）:2021 年 5 月 25 日，富远公司取得了广东省生态环境厅《关于广东富远稀土新材料有限公司年处理 5000 吨中钇富铕稀土矿分离生产线异地搬迁升级改造项目环境影响报告书的批复》，该公司于 2022 年 1 月启动总投资 2.1 亿元的产能置换异地搬迁项目。该生产线由梅州市平远县大柘镇搬迁至梅州市平远县广州南沙产业转移工业园。

本次搬迁升级改造后，中重稀土矿分离产能仍为 5000 吨/年。分离提纯氧化镧、氧化钕、氧化钇等 15 种单一高纯稀土氧化物或稀土富集物，稀土元素提纯度能达到 99.999%，能用于尖端科技领域和军工领域。

德庆兴邦稀土新材料有限公司（持股 100%）：兴邦公司年产 2000 吨稀土新材料工程项目于 1999 年立项建设。2012 年 10 月，广东省经信委组织的专家对兴邦公司的生产能力进行了科学评估，核定兴邦公司的稀土分离产能可达到 3000 吨/年。

清远市嘉禾稀有金属有限公司（持股 75%）：按现有稀土分离设备，至少可处理中钇富铕离子型稀土矿 3000 吨/年。龙南市和利稀土冶炼有限公司(持股 50%)：稀土分离产能 3000 吨/年。综上，公司在中游冶炼分离产能达到 14000 吨/年，冶炼分离配额 5594 吨。

（三）弯道超车发展高端磁材，开启成长第二曲线

1、稀土永磁是电动化核心材料

以钕铁硼代表的第三地稀土永磁具有高能积，高矫顽力及良好的稳定性，是目前应用范围最广、性价比最高、综合性能最优的磁性材料，相比普通电机优势明显，是未来电动化的核心材料。体积小重量轻、误差能控制在 0.1%以内，运行精度可控，运行噪声小、载重能力强，运行效率高、能耗相对较低，运行中的平均节电率比普通电机高 10%-20%。

由于钕铁硼稀土永磁优秀的性能，下游应用主要集中在新能源汽车、传统汽车、风力发电、节能变频空调、节能电梯、消费类电子产品、工业机器人等高端应用领域中，未来随着智能化的发展，人形机器人也将成为新的应用增长点。

2、背靠资源和加工优势

广东省是我国重要的离子型稀土资源富集地，据广东省 2015 年官方披露的数据显示，列入平衡表内储量仅有 27 万吨(以 REO 计)，由于本省矿床的普查勘探工作未跟上，开展的工作很少，统计进平衡表的此类矿床仅有 2 个，另有 90 多个开采点中储量未计入，尚待探明。

省内稀土资源品种多、储量大、分布广，开采条件优越，有含中、重稀土元素高的离子型稀土矿；轻稀土为主的独居石；重稀土为主的磷钇矿及褐钇铌矿四种矿物。据不完全统计，全省矿点在 120 处以上。其中离子型稀土矿床遍布在省内 23 个县市。主要稀土矿床类型四种，即：离子吸附型稀土矿床；风化壳型磷钇矿矿床。此外还有河流冲积褐钇铌矿砂矿床。广东省是仅次于江西赣州的离子型中重稀土富集地。

公司是广东省唯一合法稀土开采加工企业，现已掌握稀土资源量 12.4 万吨。公司现有冶炼加工能力 1.4 万吨，能够为磁材生产提供优质原料。

3、珠三角提供广阔市场空间

珠三角是我国重要高端制造业中心。电子信息、家电制造、汽车制造、工业自动化等支柱产业的发展规模位居全国前列，比亚迪、美的等重要下游企业均位于此。珠三角是国内非常大的稀土磁性材料应用市场。巨大的市场需求和省内磁材产量及质量不相匹配，尤其高性能稀土磁材难以支撑省内的巨大需求。因此发展自主高质量、大规模的钕铁硼产业将极大促进广东省的稀土上中下游产业链的完善，对整个珠三角战略性新兴产业的发展也将起到很好的助推作用。

4、内、外部技术实力加持

2013 年，公司与世界公认的技术领先的三大钕铁硼磁材制造企业之一的日本 TDK 公司合资成立东电化广晟稀土高新材料有限公司，在管理、技术、设备等方面充分积累基础。注重技术投入，引进人才，全国稀土磁材首席专家李卫院士唯一的院士工作站落户公司，为磁材项目提供强大的技术保障。

公司形成了以李卫院士（北京钢铁研究总院，高性能稀土永磁新材料）、黄小卫院士（北京有色金属研究总院、杨中民教授（华南理工大学，稀土特种材料）、肖方明教授（广东省科学院，稀土冶金与材料）、唐仁衡教授（广东省稀有金属研究所，稀土冶金与材料）以及广晟有色内部技术专家为骨干的研发团队，以稀土金属采、选、冶金生产技术和稀土深加工及应用为主要研发方向，根据客户需求不断研发出新产品，部分研究成果已取得专利。

2022 年 2 月公司非公开发行股票 34,633,619 股，发行价格 40.3 元/股，募集资金 13.96 亿 元，其中拟投入募集资金 11 亿元用于 8000t/a 高性能钕铁硼永磁材料项目，项目于 2021 年 12 月 30 日正式动工，目前已完成一期（2000 吨）工程建设及设备安装调试等工作， 具备投料试产条件，进入试生产阶段。本次募投项目 8000t/a 高性能钕铁硼永磁材料项目 达产后年销售收入预计为 24.68 亿元，预计创造年均税后净利润 2.5 亿元。

本项目建设规模为 8000 t/a 高性能钕铁硼永磁材料（成品），产品满足《烧结钕铁硼永磁材料》GB/T 13560-2017 各规格要求，产品磁能积在 263~438 kJ/m3，矫顽力达到 875~1990 kA/m，均属于高性能产品。

产品目标市场定位于新能源汽车、工业机器人、工业电机、风力发电机等领域。同时可根据市场需求调整产品规格牌号。

三、顺应产业趋势高速发展，向头部企业进军

2021 年以来随着《稀土管理条例（征求意见稿）》的出台，进一步建立起行业规范发展的长效机制，产业秩序回归正常，龙头逐渐掌握话语权，稀土行业已经迎来一个全新的时代。2021 年 12 月 23 日随着中国稀土集团的成立，中国稀土产业初步形成一南一北、南重（稀土）北轻（稀土）格局，中国稀土产业市场集中度进一步提升，头部资源企业进入高红利时代。公司手握广东省稀土资源，间接控股股东广晟集团与中国稀土签订合作协议。

背靠资源全产业链布局正当时。

随着上游稀土原料价格的稳步上涨，镨钕金属的原料价格已是过去的 3 倍，对于中小企业日常的生产经营带来了巨大的现金流压力，同时 2020 年以来快速增长的下游应用以高端的钕铁硼磁材需求为主，对于磁材企业的规模、技术等认证门槛较高，下游订单进一步向龙头转移，最终稀土永磁行业的集中度进一步向龙头集中；在下游需求持续向好、供应偏紧且资源龙头供应份额占比较大的情况下，拥有稀土上游资源且拥有稀土永磁先进生产技术的企业，随着进一步向产业链下游磁材端延伸，将形成巨大的综合竞争优势，未来也将逐步向上游资源龙头集中。

公司手握广东省稀土资源，资源禀赋又是较为稀缺的离子型中重稀土，布局从资源、冶炼、磁材的全产业链发展，顺应产业发展趋势。

全社会电动化、节能化发展为磁材发展提供广阔空间。以新能源车、风电、变频空调等为主的四大领域合计下游需求未来仍将保持 20%以上的高增速，另外工业电机、工业机器人、数控机床以及未来的人形机器人都将持续拉动稀土永磁需求的增长。

（一）头部企业享受资源红利，公司手握广东稀土资源大有可为

1、配额掌控供给主导权，公司手握广东全部配额

经过 10 多年的集中整治，我国稀土行业秩序得到极大的扭转。黑稀土得到全方位的整治，重要战略资源得以保护性有序开发。2021 年以来随着《稀土管理条例（征求意见稿）》的出台，进一步建立起行业规范发展的长效机制，产业秩序回归正常，龙头企业逐渐掌握话语权，稀土行业已经迎来一个全新的时代。

稀土下游应用所需的主流品种氧化镨钕、氧化镝和氧化铽的价格中枢也稳步上移，目前价格分别稳定在 70 万元/吨、240 万元/吨 和 1380 万元/吨以上，扭转稀土以“土”价贱卖的格局。

随着黑稀土退出、海外供给进入稳定期，国家配额重掌稀土供应主导权。

按 2022 年国家稀土指令计划的 21 万吨来 计算，其余主要的在产稀土矿包括海外芒廷帕斯矿的，缅甸矿离子型矿、澳洲莱纳斯轻稀土矿以及少量的独居石的供应，国家稀土配额占总供给的比例超过 50%。我国稀土产业优势更加明显。

图表 42 2010 年以来轻重稀土配额情况（吨）

未来需求增长主要由国产矿保障。

从供给结构上看，在国内黑稀土退出及全球需求增长情况下，2015 年-2019 年美国矿和越南矿增长填补部分国内需求，而国产矿基本维持 40%左右占比。但目前美国在产的 MP 矿山产量已经达到峰值，缅甸矿考虑到由于生产秩序开始规范、优质资源基本开采结束以及近期政局影响，供应量大概率下降，而海外其他资源由于产业环境的缺失及成本短期还未能产生增量。

2、两大稀土集团格局形成，公司发展格局遇新机遇

2005 年国务院下发《国务院关于全面整顿和规范矿产资源开发秩序的通知》，自 2006 年 开始我国稀土行业开始实行配额制。

2016 年国家组建六大稀土集团，由工业和信息化部和自然资源部分两个批次对六大稀土集团分派上下半年的稀土矿产品和冶炼分离产品的生产配额。要求稀土六大集团严格实行开采、冶炼分离总量控制，任何单位和个人不得无计划和超计划生产。

产业整合进入新阶段，初步形成南北两大稀土格局。

2021 年 12 月 23 日，在中国铝业集团有限公司、中国五矿集团有限公司、赣州稀土集团有限公司所属稀土资产重组整合的基础上，引入中国钢研科技有限公司、有研科技集团有限公司，按照市场化原则组建的以中重稀土为主的大型稀土集团，中国稀土集团在江西省赣州市挂牌成立。随着中国稀土集团的成立，中国稀土产业初步形成一南（中国稀土）一北（北方稀土）、南重（稀土）北轻（稀土）格局，中国稀土产业市场集中度进一步提升。

2022 年 10 月 31 日，公司间接控股股东广东省广晟控股集团有限公司（简称“广晟集团”） 与中国稀土集团有限公司签署了《战略合作框架协议》，双方将在稀土产业、科研、人才等多个领域深入开展交流合作，通过资源整合和产业互补，加快推进央地战略协同，共同推进我国稀土产业高质量发展。

（二）磁材行业向龙头和资源企业集中，公司全产业链发力正当时

根据磁性材料行业协会统计，2021 年国内稀土永磁产量为 21.3 万吨，已占全球产量的 90%以上。国内头部企业主要以中科三环、金力永磁、宁波韵升和正海磁材为主，国外主要有日本的日立金属、TDK、信越化学和德国的 VAC 四家高性能钕铁硼生产商。

稀土永磁龙头集中度提升。随着以新能源汽车、风电、消费类电子、工业机器人等下游的快速发展，2020-2022 年以来稀土永磁的上市企业产能利用率已到达高点，开始新一轮的产能扩张，同时随着上游稀土原料价格的稳步上涨，镨钕金属的原料价格已是过去的 3 倍，对于中小企业日常的生产经营带来了巨大的现金流压力，同时 2020 年以来快速增长的下游应用以高端的钕铁硼磁材需求为主，对于磁材企业的规模、技术等认证门槛较高，下游订单进一步向龙头转移，最终稀土永磁行业的集中度进一步向龙头集中。

稀土战略资源的特性决定了上游资源龙头向下游磁材产业延伸的竞争优势明显。

2020 年以来随着风电、新能源汽车、变频空调、消费类电子、工业机器人等下游的需求的爆发，以及稀土上游行业整合效果的体现、行业秩序的规范，稀土价格稳步上涨，且 50%以上都掌握在六大集团手中，在下游需求持续向好、供应偏紧且资源龙头供应份额占比较大的情况下，拥有稀土上游资源且拥有稀土永磁先进生产技术的企业，随着进一步向产业链下游磁材端延伸，综合竞争优势将逐步体现。

稀土永磁行业对资源依赖度极高，以资源优势发展磁材具有天然优势，没有资源且磁材市场份额的中小企业预计将逐步淘汰出局。

（三）电动化、节能化高速发展提供广阔磁材市场

稀土下游领域以稀土永磁消费为主，且高性能稀土永磁占比不断扩大。中国稀土消费量中永磁材料占比超 40%。

根据中国产业信息网数据显示，2018 年中国稀土消费结构永磁材料占比超 40%，而随着风电、新能源车、变频空调等为主的高端稀土永磁的高速发展，高性能稀土永磁的占比将不断扩大。

以新能源车、风电、变频空调等为主的四大领域合计下游需求未来仍将保持 20%以上的高增速，另外工业电机、工业机器人、数控机床以及未来的人形机器人都将持续拉动稀土永磁需求的增长。

随着工业电机能效标准的提升，未来高能效等级电机对于稀土永磁的需求势必大增，未来的电机需求主要分为两个方面：

一是增量需求，即每年新增的电机需求；二是存量需求，即把旧电机替换为新电机，特别是高效节能电机替换传统电机。根据国际通用估算方法，电动机装机容量为发电机装机容量的 2.5-3.5 倍，按照 2020 年中国全口径发电设备容量 22 亿千瓦计算，取 3 倍这个中间值，那么 2020 年电动机装机总容量为 66 亿千瓦，目前电动机中稀土永磁电机占比还比较低，未来在电机能效提升计划的推动下，假设稀土永磁电机 2022 年-2023 年的每年的渗透率增长 3%，那么每年将拉动钕铁硼需求量达到 2 万吨。

工业机器人未来表现亮眼。

同时随着工业机器人的普及，永磁电机作为伺服电机的用量也有望保持长期的增长，假设每台工业机器人需要消耗约 20kg 高性能磁材，那么预计到 2025 年时全球工业机器人产业对高性能钕铁硼需求量达到 2.1 万吨。人形机器人的应用将带来钕铁硼需求的星辰大海。

以特斯拉人形机器人为例，全身共 40 个电机，每个电机消耗 50g-100g 高性能钕铁硼磁材，因此每台人形机器人需要消耗高性能钕铁硼磁材 2-4kg。

未来随着技术的进步及成本的下降，智能机器人领域有望迎来重大发展，逐步取代部分人力场景将成为可能，人形机器人领域将成为未来高端钕铁硼磁材需求新的增长极。

四、盈利预测与估值

关键假设

公司盈利预测基于以下几点关键假设：

（1）铜价 2022-2024 年维持在 67000 元/吨，公司持股 40%的大宝山铜矿投资收益保持稳定；

（2）公司自有的中重稀土矿 23 年产量为 2700 吨，24 年新丰稀土矿投产释放产量；

（3）公司 8000 吨稀土永磁项目 2023 年、2024 年产能释放分别为 2000 吨和 4000 吨。

盈利预测

公司作为国内稀缺的中重稀土资源标的，未来自有矿产量不断增加，管理提升、产业链一体化布局跨入高速成长阶段，我们预计公司 2022-2024 年归母净利润 2.45/4.90/7.95 亿元。

中国稀土、包钢股份、盛和资源为公司稀土业务同业选取为可比公司，根据可比公司 PE 估值均值，给予公司 2023 年 43 倍市盈率，目标价 63 元。

五、风险提示

下游需求不及预期：公司稀土产品跟下游新能源汽车、风电、消费类电子息息相关，新能源汽车、风电、消费类电子等需求不及预期将对公司业绩造成影响。

扩产进度不达预期：公司新丰稀土矿的开发建设如果迟迟不能投产，无法获得稀土配额，将对公司业绩造成影响。

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